Чтобы получить данную работу в формате .docx на свой E-mail - добавьте комментарий внизу страницы.

  • Вид работы:
    Курсовая работа (т)
  • Предмет:
    Менеджмент
  • Язык:
    Русский , Формат файла: MS Word 703,18 Кб

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Красногорский филиал федерального
государственного бюджетного образовательного учреждения высшего
профессионального образования

Российская академия народного
хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации

Кафедра
экономики и финансов

Специальность: Менеджмент организаций

Курсовой проект

Дисциплина: Финансовый менеджмент

Тема

Финансовый анализ слияний и
поглощений в промышленной компании

Выполнила: 4 курс

Алексеева Валерия Анатольевна

Проверил: Филин С.А.,

д.э.н., профессор кафедры

Красногорск 2011


Содержание

Введение

Глава 1.
Теоретические основы слияний и поглощений в промышленной компании

.1 Слияния и
поглощения: сущность, роль, понятия, принципы

.2 Основные
методы, используемые при слияниях и поглощениях в промышленных компаниях

.3 Основные
показатели, характеризующие слияния и поглощения промышленных компаний

Глава 2.
Современное состояние процесса поглощения в промышленной компании (на примере
поглощения компанией ОАО «МТС» компании ОАО «Комстар-ОТС»)

.1 Финансовое
состояние компаний ОАО «МТС» и ОАО «Комстар-ОТС»

.2
Характеристика процесса поглощения компании «Комстар-ОТС», методы, результаты

.3 Проблемы,
выявленные в результате поглощения

Глава 3.
Рекомендации по совершенствованию процесса слияний и поглощений промышленных
компаний

.1 Оценка
эффективности слияния ОАО «МТС» и ОАО «Комстар-ОТС»

.2
Рекомендации по совершенствованию процессов поглощения промышленных компаний

Заключение

Список
использованной литературы

Приложения


Введение

Основные принципы развития крупных компаний – ориентация на экспансию и
рост. Крупные компании стремятся изыскивать дополнительные источники расширения
своей деятельности, среди которых одним из наиболее популярных является слияние
и поглощение компаний. Слияние – один из самых распространенных приемов
развития, к которому прибегают в настоящее время даже очень успешные компании.
Немногие проблемы экономической теории и практики вызывают более жаркие
дискуссии, чем проблемы слияния и поглощения компаний. Сталкиваются абсолютно
противоположные точки зрения на целесообразность и эффективность подобной
реструктуризации компаний: некоторые рассматривают слияния как важный источник
повышения результативности деятельности компаний; другие считают их только
отражением властных мотивов менеджеров, чье стремление снижает, а не повышает
эффективность компании.

В экономической теории роль корпораций в хозяйстве оценивается
неоднозначно. Одни ученые считают, что корпорация является ядром экономики
государства и именно ею предопределяются основные направления и пропорции
экономического развития. Согласно противоположной точке зрения, недостатки
крупных фирм перевешивают имеющиеся достоинства и наносят тем самым большой
вред экономике в целом. В этой связи представляет большой интерес анализ понятия
корпорации как экономического явления. Практика показывает, что в настоящее
время сделки по слияниям и поглощениям представляют собой преобладающую часть
прямых иностранных инвестиций. В этих условиях важно разобраться, как влияет
этот вид инвестиций на экономику принимающей страны, эффективней они или не
эффективней по сравнению с инвестициями в создание новых предприятий. Несмотря
на неоднозначность в оценках на результативность, какие бы не существовали
мнения по этому вопросу, слияния и поглощения компаний – это объективная
реальность, которую актуально исследовать, анализировать и делать
соответствующие выводы, позволяющие не повторять ошибки, уже пройденные и
неоднократно другими.



Целью данной работы является разработать рекомендации по совершенствованию
процессов поглощения промышленных компаний.

В связи с поставленной целью задач были выделены следующие пункты:

1. выявить такие понятия, как слияния и поглощения;

2.      выявить сущности процессов слияния и поглощения в промышленной
компании;

.        оценить на основе анализа финансовое состояния ОАО «МТС» как
базы реализации тактики слияния в системе корпоративного управления;

.        оценить на основе анализа финансовое состояние ОАО
«КОМСТАР-ОТС»;

.        оценить на основе анализа финансовую устойчивость объединенной
компании;

.        выявить влияние процессов слияний и поглощений на деятельность
объединенной компании;

.        выработать рекомендации по совершенствованию процессов
поглощения промышленных компаний

Объектом исследования является финансово-хозяйственная деятельность ОАО «МТС» и
ОАО «КОМСТАР-ОТС».

Предметом исследования является процесс слияния и поглощения акционерных обществ и
возникающие вследствие этого изменения в финансово-хозяйственной деятельности
объединенного субъекта экономики.

Теоретической и методической основой курсовой работы послужили труды
отечественных и зарубежных ученых-экономистов, законодательные и нормативные
акты Российской Федерации: учебные пособия, научные работы, Федеральный закон
«Об акционерных обществах» от 26.12.1995 N 208-ФЗ.

Глава 1. Теоретические основы слияний и поглощений в
промышленной компании

1.1    Понятие процессов слияний и поглощений

 

В настоящее
время большое значение приобретает проблема передела собственности. И компаниям
приходится прибегать к различным стратегиям развития: от органического роста до
сделок по слияниям и поглощениям. Но в основном интернациональное производство
росло за счет сделок по слияниям и поглощениям. Несомненно, преимущество
стратегии слияний и поглощений компаний по сравнению с органическим ростом
(посредством накопления капитала) состоит в быстроте ее осуществления. Слияния
и поглощения являются средством скорейшего достижения целей роста при экспансии
как внутри страны, так и за ее пределами, эта стратегия позволяет компаниям
быстро приобрести портфель «экономико-географических активов», который
превратился в один из ключевых источников конкурентной мощи в условиях
глобализации экономики. Под слиянием понимают такое укрупнение – обычно на
добровольной основе – двух или нескольких компаний на основании договора между
ними, в результате которого создается новое общество (компания), которому
передаются все права и обязанности слившихся обществ. Мотивом слияния в этом
случае обычно является выгода, которую получают акционеры всех этих обществ.
Встречаются также и примеры недружественных действий со стороны
компании-инициатора слияния. Поглощением называют присоединение одной компании
(компаний) к другой посредством покупки активов или акций поглощаемой компании.
В отличие от слияний, поглощения в равной степени бывают двух типов – как
дружественными, так и недружественными, в зависимости от характера
осуществляемой операции. Мировая практика выработала многочисленные приемы как
самих недружественных действий по отношению к компании, намеченной в качестве
«мишени», так и способы защиты от попыток «враждебного» приобретения (захвата)
собственности. С развитием и углублением процессов глобализации слияния и
поглощения, осуществляемые между крупными транснациональными компаниями и
транснациональными банками, становятся ощутимыми для всего мирового хозяйства.
Особенно заметными оказываются подобные перемены в таких передовых отраслях,
как телекоммуникации и индустрия связи, где заново определяются сферы влияния
крупнейших собственников и складываются совершенно новые транснациональные
структуры. Однако и структура всех прочих, «старых» отраслей экономики (таких,
например, как автомобилестроение) подвергается существенным изменениям в ходе
глобального передела собственности. Разумеется, условия в современной
российской экономике – как с точки зрения масштабов производства и участвующих
банковских активов (если речь идет об объединении финансовых учреждений), так и
среды, в которой происходят преобразования собственности, существенно
отличаются от тех, в которых происходят слияния и поглощения за рубежом и
особенно – в развитых западных странах. В то же время богатый – как
положительный, так и отрицательный – опыт, десятилетиями накопленный в ведущих
государствах мира, заслуживает большого внимания и тщательного анализа с
точки зрения использования в нашей стране при оценке и регулировании процессов
преобразования собственности с целью достижения максимальной их эффективности.
Для рассмотрения процессов слияния и поглощения с учетом российской
действительности, необходимо ввести несколько понятий:



1. корпорация-источник – корпорация, которая вступает в процесс слияния с
другой корпорацией;

2.      корпорация-результат – получающаяся в результате слияния единая
корпорация (конгломерат).

Слияние понимается как процесс организационного объединения двух систем
управления корпорациями, элементами которых являются узлы (модули) управления.

Если рассмотреть слияние и поглощение двух корпораций как процесс
сопряжения модулей в системе управления, то основной критерий слияния может
быть описан системой условий.

Единственное уточнение состоит в том, что использование модуля в принципе
диктуется критерием эффективности корпорации-результата. То есть, если наличие
определенного модуля нецелесообразно, то его исключают вообще. Например, перед
слиянием в корпорации-источнике был отдел по работе с другой
корпорацией-источником данного слияния. После слияния, функционирование этого
подразделения нецелесообразно, поэтому оно ликвидируется.

В результате реализации описанного механизма поглощение появляется эффект
экономии на масштабе, заключающийся в том, что происходит сокращение совокупных
затрат на функционирование корпорации-результата по сравнению с суммой затрат
корпораций-источников, при увеличении выручки от реализации. Помимо затрат,
сокращаются ресурсы, за счет элиминирования внутренних статей. В частности,
сокращается взаимная дебиторская и кредиторская задолженности.

Также при объединении корпораций изменяется объем потребностей в
ресурсах, а также рыночная позиция корпорации-результата, в этой связи
менеджменту корпорации необходимо оценивать объем ресурсов, которые она может
привлечь для реализации проектов. Для этого может использоваться балансовая
модель финансирования деятельности корпорации.

Финансовая активность корпорации определяется, прежде всего, объемами
средств, которые она может привлечь. В этой связи, выделяются такие понятия
как:

.   инвестиционные ресурсы корпорации – это средства, которые имеются в
распоряжении корпорации, то есть располагаемые ресурсы всех участников
корпорации;

2.      инвестиционный потенциал корпорации – ресурсы, которые она может
мобилизовать на финансовом рынке;

.        инвестиционные потребности – объем средств, необходимый всем
участникам корпорации для осуществления комплексной инвестиционной программы;

.        инвестиционная программа – разработанная в рамках финансовой
стратегии корпорации программа, включающая направления, сроки и объемы
инвестиций по всем участникам;

.        потребность корпорации в инвестиционных ресурсах – разность
между инвестиционными потребностями и инвестиционными ресурсами корпорации.

С
точки зрения итоговой цели любой современной корпорации слияния и поглощения
являются равноприменяемыми способами осуществления корпоративной стратегии.
Разработка такой стратегии представляет собой процесс, посредством которого
руководители мобилизуют ресурсы компании для того, чтобы добиться конкурентных
преимуществ. Процесс разработки стратегии также включает в себя поиск общих
направлений, позволяющих фирме добиться конкурентных преимуществ и
максимизировать свою стоимость, для чего необходимо выяснить, каковы сильные
стороны компании по сравнению с конкурентами, а также определить способы
повышения ее ценности для акционеров. Основываясь на таком понимании, компании
регулярно определяют области хозяйственно-экономической деятельности, в которых
они могут реализовать конкурентные преимущества и таким образом получить самые
высокие доходы. Результатом может стать решение выйти из некоторых областей
хозяйственной деятельности и продать соответствующие подразделения компании
или, наоборот, целесообразным окажется интенсивнее использовать существующие
преимущества, расширить определенное направление бизнеса или добавить
родственный к портфелю компании. Известно, что при слиянии двух компаний (или
присоединении одной компании к другой) возникает эффект синергии или эффект
слияния, заключающийся в том, что вновь образующееся целое в экономическом
смысле оказывается большим (более сильным и значимым), чем простая
арифметическая сумма объединяющихся частей; иными словами, в данном случае всем
известное уравнение имеет вид: 2 + 2 = 5. Остановимся на наиболее часто
встречающихся видах слияния компаний.



Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Рис 1.1.Классификация слияний и поглощений

Как показано на рисунке 1.1, в зависимости от характера интеграции
компаний целесообразно выделять следующие виды:

.   горизонтальные слияния – объединение компаний одной отрасли,
производящих одно и то же изделие или осуществляющих одни и те же стадии
производства;

2.      вертикальные слияния – объединение компаний разных отраслей,
связанных технологическим процессом производства готового продукта, то есть
расширение компанией-покупателем своей деятельности либо на предыдущие
производственные стадии, вплоть до источников сырья, либо на последующие – до
конечного потребителя. Например, слияние горнодобывающих, металлургических и
машиностроительных компаний;

.        родовые слияния – объединение компаний, выпускающих
взаимосвязанные товары. Например, фирма, производящая фотоаппараты,
объединяется с фирмой, производящей фотопленку или химреактивы для
фотографирования;

.        конгломератные слияния – объединение компаний различных отраслей
без наличия производственной общности, то есть слияние такого типа – это
слияние фирмы одной отрасли с фирмой другой отрасли, не являющейся ни
поставщиком, ни потребителем, ни конкурентом. В рамках конгломерата
объединяемые компании не имеют ни технологического, ни целевого единства с
основной сферой деятельности фирмы-интегратора. Профилирующее производство в
такого вида объединениях принимает расплывчатые очертания или исчезает вовсе.

Также при объединении корпораций изменяется объем потребностей в
ресурсах, а также рыночная позиция корпорации-результата, в этой связи
менеджменту корпорации необходимо оценивать объем ресурсов, которые она может
привлечь для реализации проектов.

Для этого может использоваться балансовая модель финансирования
деятельности корпорации.

1.2 Основные методы, используемые при слияниях и поглощениях
в промышленных компаниях

Современной тенденцией концентрации производственной деятельности и
капитала стали слияния и приобретения. Процесс слияний и приобретений очень
тесно связан с динамикой рынка капитала. Для осуществления этих операций в
первую очередь требуется определить состояние фиктивного капитала корпорации –
разбухший, сжатый или эффективный (соответствующий потребностям рынка), потому
что конъюнктура финансового рынка оказывает непосредственное влияние на режим
деятельности компании. Если размер реальных активов предприятия превышает
размер его фиктивного капитала, корпорация становится объектом для выгодного
приобретения (обычно путем скупки ее акций на бирже). В противоположной
ситуации ценные бумаги компании (фактически не подкрепленные реальными
активами) превращаются в объект спекуляций вследствие их повышенной уязвимости,
что приводит к обесцениванию финансовых инструментов корпорации и к ее
поглощению. В зависимости от целей и способов (перекупка, выкуп контрольного
пакета акций) приобретение бывает: Дружественное – официальное предложение о
приобретении поддерживается руководством поглощаемой компании, например
стратегическое поглощение (strategic buyout). Слияние происходит на основе
анализа выгод от объединения: компании подходят друг другу. В результате
приобретения реализуется прибыль от синергии. Враждебное (агрессивное) –
недружественная перекупка (hostile takeover) – компания-поглотитель (рейдер)
делает акционерам приобретаемой компании тендерное предложение о скупке за
наличные обычно 95-100% акций. Руководство и совет директоров фирмы с этим предложением
не согласны, а акционеры могут приветствовать. Основными разновидностями
враждебного приобретения являются:



.   постепенная скупка акций, направленная на смену совета директоров;

2.      обмен акций, при котором акционерам приобретаемой компании
предлагается обменять свои акции на акции компании-поглотителя.

В мировой практике различают следующие тактики приобретения:

.   внезапное поглощение (blitzkreig tender offer) – быстрая скупка акций
(bust-up takeover), выкуп контрольного пакета акций с привлечением залога
(leveraged buyout). Активы поглощенной компании продаются для выплаты долга,
возникшего в результате финансирования поглощения. В такойситуации рейдер
приказывает брокеру скупать все акции другой компании на рынке как можно
быстрее и скрытно, чтобы поглощаемая компания не поняла. Данная практика
(называемая dawn-raid) в развитых странах запрещена;

2.      «медвежьи объятия» (bear hug) – очень выгодное предложение о
поглощении компании, сделанное ее директорам, против которого не возражают
акционеры;

.        навязанная сделка (cram-down deal) – покупка компании через
заемные средства, когда у акционера нет другой альтернативы как принять
невыгодные для себя условия. Например, обмен своих акций на
"мусорные" облигации, а не на наличность. Разновидностями такой тактики
поглощения являются: щедрое предложение о поглощении, при непринятии которого
акционеры подадут в суд на руководство компании (godfather offer) либо очень
выгодный контракт, предлагаемый руководящему сотруднику компании и
предоставляющий ему большую компенсацию при поглощении его компании другой и
при его увольнении (golden parachute). Включает оплату наличными, опцион на
покупку акций или премию;

.        «стратегия леди Макбет» (Lady Macbeth Strategy) – тактика
поглощения, когда компания сначала выступает в роли «белого рыцаря», а затем
объединяется с враждебным поглотителем.

Также рейдер может выступать в роли «серого рыцаря». «Серый рыцарь» (gray
knight) – поглотитель, который пытается снизить цену, предлагаемую белым
рыцарем, но для поглощаемой компании он более предпочтителен, чем враждебный
поглотитель.  Поглощаемые компании вырабатывают свою стратегию отражения
враждебного поглощения, направленную на предотвращение и противостояние
приобретению. Часто компания – объект поглощения – борется с попытками рейдеров
«методом отпугивания акул» (shark repellent techniques). Если приобретаемая
компания не предпринимает никаких действий, она называется «спящая красавица»
(sleeping beauty).

Основными тактиками предотвращения приобретений являются:

.   пристальное отслеживание руководством компании торговых операций с
акциями, характерных для поглощения;

2.      обращение к компаниям, специализирующимся на раннем выявлении
попыток поглощения (они называются shark watchers);

.        приглашение специалистов, инвестиционных банков (они называются
killer bees), которые разрабатывают стратегии противостояния рейдерам;

.        образование «военной казны» (war chest) – выделение средств
(ликвидных активов, наличности), хранимых вне компании на случай приобретения.

Стратегия противостояния враждебному поглощению состоит:

.   из официальных мероприятий, препятствующих поглощению;

2.      из тактики противостояния поглощению;

.        из инструментов противостояния.

Основными тактиками отражения враждебного поглощения являются:

.   зеленый шантаж (greenmail) – компания (объект поглощения) с премией
выкупает у потенциального поглотителя приобретенные им акции за обещание в
течение определенного срока не выкупать контрольный пакет акций. Его основные
разновидности – «прощальный поцелуй» (good-bye kiss) и bon voyage bonus;



2.      ядовитая пилюля (poison pill) – стратегия объекта поглощения,
направленная на выставление своих акций в непривлекательном свете. Например,
выпуск новых серий привилегированных акций с правом их погашения с премией
после поглощения, что вызывает разводнение акционерного капитала и может
предотвратить попытку поглощения, увеличив расходы поглотителя. Основные
разновидности:

2.1 внутренняя ядовитая пилюля (flip-in poison pill) – дополнительная
эмиссия акций, позволяющая всем акционерам компании (за исключением
поглотителя) покупать дополнительные акции по сниженным ценам;

2.2    внешняя ядовитая пилюля (flip-over poison pill) – дает право
держателям обыкновенных акций купить (а привилегированных – конвертировать)
акции покупателя по заниженной цене при нежелательном объединении компаний;

2.3 самоубийственное лекарство (sucide pill) – действие с потенциальными
катастрофическими последствиями для поглотителя, например обмен акций
поглощаемой компании на ее кредитные обязательства, однако это может не только
отпугнуть рейдера, но и привести к банкротству поглощаемой компании;

.   «макаронная оборона» (macaroni defense) – тактика эмитирования
большого количества облигаций с возможностью досрочного погашения по более
высокой цене при поглощении;

4.      обратный выкуп контрольного пакета с использованием заемных
средств руководством компании (reverse leveraged buyout);

.        политика выжженной земли (scorched-earth policy) – поглощаемая
компания соглашается на продажу самой привлекательной части бизнеса (чтобы она
не досталась рейдеру) или назначает выплату всех задолженностей сразу после
слияния;

.        стратегия «Пэк-Мэн» (Pac-Man Stra-tegy) – поглощаемая компания
начинает скупку акций рейдера, угрожая поглотить его самого.

Основными инструментами отражения враждебного поглощения являются:

.   человеческая пилюля (people pill) – договоренность об увольнении
руководящего звена и ведущих специалистов. В этом случае поглощение становится
нецелесообразным;

2.      пенсионный парашют (pension parachute) – пенсионное соглашение, в
соответствии с которым при попытке враждебного поглощения избыточные активы
компании будут выплачены участникам программы в виде увеличенных пенсий.
Следовательно, рейдер не сможет финансировать поглощение из активов компании;

.        предотвращение «финансового рычага» (leveraged recapitalization)
– поглощаемая компания берет крупный заем и выплачивает акционерам крупные
суммы, по сути, выполняя роль «белого рыцаря» по отношению к себе;

.        управленческий выкуп (management buyout) – выкуп с премией
руководством компании всех обращающихся акций (компания становится частной).

И наконец, поглощаемая компания может обратиться к «белому рыцарю».
«Белый рыцарь» (white knight) – дружественная компания, привлекаемая для защиты
от поглощения. Привилегией «белого рыцаря» является закрытый опцион –
возможность покупки дополнительной доли капитала поглощаемой компании по цене
ниже номинала. В дополнение к конвенциональным движущим силам, стоящим за
деятельностью по слияниям и поглощениям, таким как выгоды от
интернационализации, операционные синергии и стратегическая стоимость, текущий
бум слияний и поглощений подкрепляется рядом других факторов.


1.3 Основные показатели, характеризующие слияния и поглощения
промышленных компаний

Все существующие исследования по подходу к измерению результативности
слияний и поглощений можно условно разделить на четыре:



.   изучение доходности акций. Данные работы, составляющие большинство
исследований в данной отрасли, рассматривают аномальную доходность акций
компаний в период появления информации о сделке. Преимущество метода
заключается в непосредственном анализе влияния сделки на благосостояние
акционеров;

2.      анализ финансовой отчетности. Подход основывается на финансовой
отчетности до сделки и после нее, фокусируясь на различных относительных показателях.
Как правило, в качестве меры сравнения используются аналогичные неслившиеся
компании;

.        опросы менеджеров;

.        сase studies.

Изучение доходности акций. Данный подход основан на рассмотрении
доходности акций до и после объявления о сделке. Доходность для одного дня
рассчитывается как отношение изменения курса акции и выплаченных дивидендов к
цене акций за день до опубликования информации. Аномальной считается любая
доходность, которая превышает обычную для этой ценной бумаги. Преимуществом
данного способа является то, что он позволяет напрямую измерять добавочную
стоимость, создаваемую для инвесторов. Также предполагается, что данный подход
устремлен в будущее, оценивая предполагаемые денежные потоки.

Метод анализа финансовых показателей. В данном подходе
изучается публикуемая финансовая отчетность компаний до и после слияния. В
результате анализируется, как изменяются финансовые показатели. В различных
работах акцентируется внимание на различных аспектах: чистая прибыль,
доходность активов, прибыль на акцию, операционный рычаг или ликвидность фирмы.
Как правило, в подобных работах рассматриваются сходные компании отрасли,
которые, с одной стороны, пережили слияния и, с другой, у которых подобного
опыта не было. Это позволяет сравнить влияние слияний и поглощений не
результативность функционирования компании. Преимуществом данного метода можно
назвать определенную достоверность данных. Ведь отчетность компаний, как
правило, должна быть проверена аудиторами, что теоретически должно исключать
возможные махинации. В реальности это, конечно, не всегда так.

Также, поскольку отчетность компаний используется
инвесторами для оценки компаний, по изменению в финансовой отчетности можно
косвенно оценить создаваемую добавленную стоимость от сделки.

С другой стороны, финансовая отчетность предполагает
ряд существенных недостатков. Во-первых, бывают случаи, когда финансовые отчеты
разных годов даже одной компании невозможно сравнить между собой, поскольку
фирма может сменить свою политику бухгалтерского учета. К тому же сами
стандарты учета очень часто изменяются. Во-вторых, важным недостатком
использования финансовой отчетности является то, что она учитывает лишь
историческую информацию, а будущие возможности, открываемые сделками слияний и
поглощений, остаются за рамками анализа. В-третьих, в рамках бухучета очень
сложно решается проблема корректной оценки нематериальных активов. С учетом
того, что эта часть баланса с каждым годом набирает все большую значимость, это
накладывает очень большие ограничения на анализ с помощью данного подхода. Так,
высокотехнологичные отрасли практически не рассматриваются. В-четвертых,
результаты очень чувствительны к инфляции, поскольку бухгалтерские статьи не
всегда адекватно корректируются в связи с изменениями макроэкономических
параметров. В-пятых, данный метод относительно негибкий, поскольку между
различным датами отчетности проходят очень большие промежутки времени.



Коэффициент выплаты дивидендов (норма дивиденда) представляет собой
удельный вес дивидендов в чистой прибыли

Коэффициент Выплаты Дивидендов рассчитывается как отношение величины
дивиденда к прибыли в расчете на одну обыкновенную акцию.

Коэффициент конвертации акций (swap ratio) – расчетная величина,
показывающая соотношение обмена акций присоединяющейся компании в акции объединенной
компании. Иными словами, сколько необходимо акций или их дробных частей, чтобы
получить 1 акцию объединенного общества:

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

 (1.1)

Соответственно,
величина, обратная данному коэффициенту – количество акций объединенной
компании, которое получит акционер присоединяющейся в обмен на одну свою акцию.

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

 (1.2)

Операционная
прибыль до вычета износа основных средств и амортизации нематериальных активов
OIBDA и маржа OIBDA. Показатель OIBDA определяется как операционная прибыль до
вычета износа основных средств и амортизации нематериальных активов. Маржа
OIBDA – это показатель OIBDA, выраженный как процент от выручки. Расчет OIBDA
может отличаться от величин OIBDA других компаний. Показатель OIBDA не является
величиной, принятой согласно стандартам US GAAP и должен рассматриваться в
дополнение, а не как альтернатива информации, содержащейся в отчетности
Компании. Показатель OIBDA дает важную информацию инвесторам, поскольку
отражает состояние бизнеса компании, включая её способность финансировать
капитальные расходы, приобретения операторов сотовой связи и другие инвестиции,
а также возможность брать займы и обслуживать долг. В то время как износ
основных средств и амортизация нематериальных активов рассматриваются как
операционные затраты в отчетности GAAP США, эти расходы главным образом
показывают не связанные с расходом наличности затраты, относящиеся к
долгосрочным активам, приобретенным или созданным в предыдущие периоды. Метод
расчета показателя OIBDA широко используется инвесторами, аналитиками и
рейтинговыми агентствами для оценки и сравнения текущих и будущих операционных
показателей и определения стоимости компаний в сотовой телекоммуникационной
индустрии. Ниже приведено согласование показателей OIBDA и маржа OIBDA с
показателями консолидированного отчета о прибылях и убытках Группы МТС.

Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП). Оценка бизнеса с
применением доходного подхода – это определение текущей стоимости будущих
доходов, которые возникнут в результате функционирования бизнеса и (возможной)
дальнейшей его продажи. Оценка бизнеса методом дисконтированных денежных
потоков основана на предположении о том, что потенциальный покупатель не
заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов
от этого бизнеса. Собственник, скорее всего, не продаст свой бизнес дешевле
текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия,
стороны придут к соглашению о цене, равной текущей стоимости будущих доходов от
действующего бизнеса. Оценка бизнеса методом ДДП состоит из следующих этапов:

1. выбор модели денежного потока;

2.      определение длительности прогнозного периода;

.        ретроспективный анализ и прогноз валовой
выручки;

.        прогноз и анализ расходов;

.        прогноз и анализ инвестиций;

.        расчет денежного потока для каждого
прогнозного г.;

.        определение ставки дисконта;

.        расчет величины стоимости в постпрогнозный
период;

.        расчет текущих стоимостей будущих денежных
потоков и стоимости в постпрогнозный период;

.        внесение итоговых поправок.

Выбор модели денежного потока зависит от того,
необходимо различать собственный и заемный капитал или нет. Разница состоит в
том, что проценты на обслуживание заемного капитала могут выделяться как
расходы бизнеса (в модели денежного потока для собственного капитала) или
учитываться в составе потока доходов бизнеса (в модели для всего
инвестированного капитала), соответственно меняется величина чистой прибыли. Как
правило, в качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока
темпы роста бизнеса не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный
период имеет место стабильный темп роста). Ретроспективный анализ и прогноз
валовой выручки требует рассмотрения и учета целого ряда факторов, основные
среди которых – это объемы производства и цены на продукцию, спрос на
продукцию, ретроспективные темпы роста, темпы инфляции, перспективы
капвложений, ситуация в отрасли, доля предприятия на рынке и общая ситуация в
экономике. Прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с
ретроспективными показателями деятельности оцениваемого бизнеса.

На этапе прогноза и анализа расходов, оценщик должен
изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных
издержек, оценить инфляционные ожидания, исключить единовременные статьи
расходов, которые не встретятся в будущем, определить амортизационные
отчисления, рассчитать затраты на выплату процентов по заемным средствам,
сравнить прогнозируемые расходы с соответствующими показателями у конкурентов
или среднеотраслевыми.

Прогноз и анализ инвестиций включает три основных
компонента: собственные оборотные средства бизнеса («рабочий капитал»),
капвложения, потребности в финансировании и осуществляется, соответственно, на
основе прогноза отдельных компонентов собственных оборотных средств, на основе
оцененного остающегося срока службы активов и на основе потребностей в
финансировании существующих уровней задолженности и графиков погашения долгов.

Расчет денежного потока для каждого прогнозного года
может производиться двумя методами – косвенным и прямым. Косвенный метод
анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности оцениваемого
бизнеса. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям
прихода и расхода, по бухгалтерским счетам.

Определение ставки дисконта (процентной ставки для
пересчета будущих доходов в текущую стоимость) зависит от того, какой тип
денежного потока используется в качестве базы. Для денежного потока для
собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой
собственником ставке отдачи на собственный капитал; для денежного потока для
всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме
взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в
качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре
капитала.

Для денежного потока для собственного капитала
наиболее распространенными методами определения ставки дисконта являются метод
кумулятивного построения и модель оценки капитальных активов. Для денежного
потока для всего инвестированного капитала обычно используют модель
средневзвешенной стоимости капитала. При определении ставки дисконта
кумулятивным методом за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым
ценным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском
инвестирования в данный вид ценных бумаг. Затем вносятся поправки (в сторону
увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов
риска, связанных со спецификой данной компании.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов
(CAPM – Capital Assets Pricing Model) ставка дисконта для компании может быть
определена по формуле

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

 (1.3)

где
R – требуемая инвестором ставка дохода на собственный капитал; Rf – безрисковая
ставка дохода; Rm – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля
ценных бумаг); β – коэффициент бета (мера систематического риска,
связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в
стране); S1 – премия для малых предприятий; S2 – премия за риск, характерный
для отдельной компании; С – страновой риск.

Согласно
модели средневзвешенной стоимости капитала, ставка дисконта (WACC – Weighted
Average Cost of Capital) определяется следующим образом

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

 (1.4)

где
Kd – стоимость привлеченного заемного капитала; tc –
ставка налога на прибыль; wd – доля заемного капитала в структуре капитала
предприятия;

Kp – стоимость
привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); Wp –
доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; Ks –
стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); Ws –
доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.


Глава 2. Современное состояние процесса поглощения в
промышленной компании (на примере поглощения компанией ОАО «МТС» компании ОАО
«Комстар-ОТС»)

.1 Финансовое состояние компаний ОАО «МТС» и ОАО
«Комстар-ОТС»

ОАО «Мобильные ТелеСистемы» представил следующие результаты за III квартал 2009 г., закончившийся 30
сентября 2009 г. Основные финансовые показатели III квартала 2009 г. перечислены ниже:

1. консолидированная выручка Группы, номинированная в дол. США, выросла
на 12,1% в квартальном исчислении до 2,268 млрд. дол. вследствие роста
абонентской базы, роста пользования голосовыми и дополнительными услугами,
сезонных факторов и укрепления национальных валют;

2.      в III квартале 2009
г., выручка МТС, номинированная в национальных валютах, выросла в квартальном
исчислении на всех рынках присутствия: в России – на 10,3% до 56,3 млрд. руб.;
в Украине – на 12,1% до 2,22 млрд. гр.; в Туркменистане на 14,4% до 122,8 млн.
манат; в Армении – на 12,5% до 22 млрд. драм; в Узбекистане – на 4,2% до 101
млн. дол.;

.        консолидированный показатель OIBDA увеличился на 11,4% по
сравнению со II кварталом 2009 г. до 1,063 млрд. дол. благодаря росту выручки и
контролю над затратами;

.        маржа OIBDA без учета влияния ритейла составила 50,7%, с учетом
– 46,9%. Консолидированная чистая прибыль составила 494,4 млн. дол. благодаря
росту выручки и неденежным курсовым прибылям от переоценки долга,
номинированного в долларах;

.        доходы от передачи данных в национальных валютах росли
опережающими темпами на основных рынках Группы: в России рост в квартальном
исчислении составил 16%, на Украине – 45%;

.        денежные средства за девять месяцев 2009 г. увеличились до 3,816
млрд. дол. с 627,2 млн. дол. в сравнении с аналогичным периодом прошлого г.

Основные отраслевые и корпоративные события в III квартале 2009 г. после отчетной даты:

1. привлечение дополнительных 100 млн. дол. в рамках кредитного
соглашения с консорциумом банков для рефинансирования части долговых обязательств
по синдицированному кредиту в размере 1,33 млрд. дол., подписанного в мае 2009
г.;

2.      размещение рублевого облигационного займа в июле на сумму 15
млрд. руб.;

.        привлечение дополнительного финансирования в Сбербанке в виде
двух кредитов на сумму 47 млрд. руб. и 12 млрд. руб.;

.        приобретение 100% -ной доли в сети мобильной розницы «Телефорум»
за 11 млн. дол.;

.        приобретение дочерней компанией ОАО «МТС» у АФК «Система» 50,91%
доли уставного капитала «КОМСТАР – Объединенные ТелеСистемы» за 39,15 млрд.
руб. или 184,02 руб. за ГДР;

.        подтверждение кредитного рейтинга Moody’sна уровне Ba2, прогноз
«стабильный»;

.        подтверждение кредитного рейтинга Fitch на уровне ВВ+, прогноз
изменен с «отрицательного» на «стабильный»;

.        подтверждение кредитного рейтинга Standard&Poor’s на уровне
BB, прогноз изменен с «позитивного» на «стабильный»;

.        объявление прогноза по выручке Группы за финансовый 2009 г. на
уровне 8,25 млрд. дол. с уровнем маржи OIBDA по мобильному бизнесу более 45%;
прогноз по уровню капительных затрат по Группе изменен до 1,8 млрд. дол., а с
1,5 млрд. дол.

МТС действует в условиях продолжающейся макроэкономической нестабильности
на рынках присутствия, которая может оказывать воздействие на финансовые и
операционные результаты компании.

Таблица 2.1

Финансовые показатели ОАО «МТС» за III кв. 2009 г.

Динамика основных финансовых показателей, МТС

млн. дол., если не указано иное

III кв. 2007

III кв. 2008

Изменение III
кв. 2008/ III кв. 2007

III кв. 2009

Изменение III
кв. 2009 III кв. 2008

II кв. 2009

Изменение III
кв. 2009/ II кв. 2009

Выручка

2 216,00

2 812,30

26,90%

2 267,60

-19,40%

2 022,40

12,10%

Операционный доход до вычета износа основных средств и
амортизации нематериальных активов OIBDA

1 174,70

1 453,20

23,70%

1 062,60

-26,90%

953,8

11,40%

Маржа OIBDA

53,00%

51,70%

-1,3 п.п.

46,90%

-4,8 п.п.

47,20%

-0,3

Операционная прибыль

801,8

935,50

16,70%

638,5

-31,70%

548,1

16,50%

Маржа операционной прибыли

36,20%

33,30%

-2,9 п.п.

28,2

-5,1 п.п.

27,1

1,10%

Чистая прибыль (убыток)

654,7

515,60

-21,30%

494,4

-4,10%

563

-12,20%

В III квартале 2009 г. капитальные
вложения МТС в основные средства составили 361,5 млн. дол., в том числе в
России – 173,6 млн. дол., в Украине – 35,7 млн. дол., в Узбекистане – 129,2
млн. дол., в Туркменистане – 12,2 млн. дол. и 10,9 млн. дол. в Армении.

Затраты на приобретение нематериальных активов в III квартале 2009 г. составили 99,9 млн. дол., в том
числе в России – 57,1 млн. дол., в Украине – 35,6 млн. дол., в Узбекистане – 5
млн. дол., в Туркменистане – 1,1 млн. дол., в Армении – 1 млн. дол. Долговая
нагрузка: по состоянию на 30 сентября 2009 г. общий долг компании составил 7,2
млрд. дол. В результате соотношение общего долга к OIBDA составило 1,8. Чистый
долг компании на конец III
квартала 2009 г. составил 3,0 млрд. дол., отношение чистого долга к OIBDA
составило 0,7. Положительный свободный денежный поток за девять месяцев 2009 г.
составил 416,8 млн. дол.

ОАО «КОМСТАР-ОТС» представил консолидированные финансовые результаты
деятельности Группы компаний за III
квартал и девять месяцев 2009 г.

Основные финансовые показатели III квартала 2009 г.

.   Консолидированная выручка достигла 375,1 млн. дол., рост на 15% в
рублевом выражении по сравнению с III кварталом 2008 г. и на уровне II квартала 2009 г.;

2.      показатель скорректированной OIBDA составил 161,1 млн. дол., рост на 13% в рублевом
выражении по сравнению с III
кварталом 2008 г. и на 4% по сравнению со II кварталом 2009 г. Маржа в рублевом выражении – 43,0%;

.        чистая прибыль в доле «КОМСТАР-ОТС» составила 26,9 млн. дол.;

.        денежные средства, их эквиваленты и краткосрочные финансовые
вложения составили 293,3 млн. дол. на конец III квартала 2009 г., увеличившись на 46% по сравнению со
II кварталом 2009 г. в рублевом
выражении;

.        объем денежных средств от операционной деятельности составил
117,8 млн. дол., отсутствие изменений и рост на 12% в рублевом выражении по
сравнению с III кварталом 2008 г. и II кварталом 2009 г., соответственно;

.        капитальные вложения составили 18,0 млн. дол. (4,8% от выручки
квартала в рублевом выражении);

.        свободный денежный поток составил 99,8 млн. дол., увеличившись в
рублевом выражении в 2,6 раза по сравнению с III кварталом 2008 г. и на 12% по сравнению со II кварталом 2009 г.;

.        показатель ARPU абонентов – физических лиц услуг широкополосного
доступа в Интернет (ШПД) в Москве вырос на 14% по сравнению с III кварталом 2008 г. и составил 319
руб.;

.        число абонентов услуг ШПД по состоянию на 30 сентября 2009 г.
выросло на 32% по сравнению с III
кварталом 2008 г. и на 3% по сравнению со II кварталом 2009 г., составив 1,2 млн. руб.;

.        объем междугородного и международного (МГ/МН) трафика на
собственной сети «КОМСТАР-ОТС» вырос на 59% по сравнению со II кварталом 2009 г. и достиг 114,7
млн. дол. минут.

Стратегические события:

1. смена акционера, владеющего контрольным пакетом акций: 12 октября 2009
г. было получено уведомление о продаже 50,91% акций «КОМСТАР-ОТС»,
принадлежащих АФК «Система», компании ОАО «МТС» за 39,15 млрд. руб. (около 1,32
млрд. дол.);

2.      «КОМСТАР-ОТС» достиг соглашения со Сбербанком в отношении
изменений порядка погашения кредита Сбербанка на сумму 26 млрд. руб. (что
составляет 89% от общего долга Группы). Первые два платежа, на сумму 2,2 млрд.
руб. каждый, были перенесены с сентября и декабря 2009 г. на март и июнь 2010
г. соответственно;

.        совет директоров «КОМСТАР-ОТС» утвердил повышение максимального
размера капитальных вложений на 2009 г. с 6% до 8% от выручки Группы.
Инвестиции направляются на подключение новых абонентов и селективную
модернизацию сетей связи в регионах;

.        рейтинговое агентство Moody’s подтвердило корпоративный рейтинг
«КОМСТАР-ОТС» на уровне «Ва3» со стабильным прогнозом;

.        рейтинговое агентство Standard & Poor’s подтвердило
корпоративный рейтинг «КОМСТАР-ОТС» на уровне «ВB» со стабильным прогнозом и вывело рейтинг из списка CreditWatch;

6. «КОМСТАР-ОТС» продолжил реструктуризацию региональных активов: в
августе 2009 г. в рамках создания единого центра региональной консолидации –
100% дочерней компании ЗАО «КОМСТАР-Регионы», произошло слияние семи крупнейших
дочерних компаний «КОМСТАР-ОТС». Кроме этого, было осуществлено приобретение
восьми операторов кабельного телевидения у своей дочерней компании JIR
Broadcast Inc., а также начался процесс присоединения еще восемнадцати
крупнейших региональных дочерних компаний к «КОМСТАР-Регионы».

Таблица 2.2

Финансовые показатели ОАО «КОМСТАР» за III кв. 2009 г.

Динамика основных финансовых показателей, Комстар

млн. дол. дол., если не указано иное

III кв. 2007

III кв. 2008

Изменение III
кв. 2008/ III кв. 2007

III кв.2009

Изменение III
кв. 2009/ III кв. 2008

II кв. 2009

Изменение III
кв. 2009/ II кв. 2009

Выручка

372,20

421,60

13,00%

375,10

11,00%

363,6

3,00%

Операционный доход до вычета износа основных средств и
амортизации нематериальных активов OIBDA

159,70

194,90

22,00%

152,40

22,00%

149,3

2,00%

Маржа OIBDA

42,90%

46,20%

40,60%

41,10%

Операционная прибыль

117,7

142,30

21,00%

108,1

24,00%

105,1

3,00%

Маржа операционной прибыли

31,60%

33,80%

28,80%

28,90%

Чистая прибыль (убыток)

68,8

36,40

26,9

26,00%

30

-10,00%

Чистый операционный денежный поток в третьем квартале 2009 г. по
сравнению с аналогичным периодом 2008 г. не изменился и составил 3,7 млрд. дол.
руб. Это связано, главным образом, с разнонаправленным действием двух факторов:
роста OIBDA без учета разовых неденежных расходов и процентного расхода по
кредитной линии Сбербанка, увеличившегося в результате полного использования
кредитной линии Сбербанка в четвертом квартале 2008 г. и повышения процентной
ставки с 1.01.2009 г. Рост относительно второго квартала 2009 г. составил 12% и
был обусловлен увеличением OIBDA
без учета разовых неденежных расходов.

Чистые денежные средства, использованные в инвестиционной деятельности,
составили в третьем квартале 2009 г. 4,1 млрд. дол. руб., в том числе:
приобретение векселя Сбербанка на сумму 2,2 млрд. дол. руб. в качестве залога
под первый платеж по погашению кредита Сбербанка, перенесенный с сентября 2009
г. на март 2010 г.; приобретение прочих доходных финансовых инструментов и
капитальные затраты Группы компаний в размере 565 млн. дол. руб.

Чистый денежный поток в третьем квартале 2009 г. вырос более чем в три
раза по сравнению с III кварталом 2008 г. и на 12% по сравнению со II кварталом
2009 г. и составил 3,1 млрд. руб. Чистые денежные средства, использованные в
финансовой деятельности, составили в третьем квартале 2009 г. 0,4 млрд. дол.
руб. и включали, главным образом, выплаты по различным обязательствам, срок
погашения которых наступил в течение отчетного квартала, и выплату дивидендов
ОАО «КОМСТАР-ОТС».

В результате денежные средства и их эквиваленты и краткосрочные
финансовые вложения составили 8,8 млрд. дол. руб. на конец третьего квартала
2009 г., увеличившись на 46% по сравнению со II кварталом 2009 г.

Общий долг Группы компаний, включая обязательства по финансовой аренде,
остался на уровне второго квартала 2009 г. и составил 29,1 млрд. руб. Общий
долг включает, главным образом, кредитную линию Сбербанка на сумму 26,0 млрд.
руб., задолженность перед ОАО «Система Масс Медиа» в сумме 1,8 млрд. руб., а
также задолженность перед поставщиками на сумму 0,4 млрд. руб. за оборудование,
поставленное во II и III кварталах 2009 г. на условиях
рассрочки платежа.

На рисунке 2.1. видно, что акции компании МТС наиболее востребованы на
фондовых рынках, чего нельзя сказать об акциях головной компании АФК «Система»
и котировках Комстар.

После слияния, необходимо проанализировать изменения, которые произошли с
компаниями.

слияние поглощение
компания финансовый

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Рис. 2.1 График котировки акций телекоммуникационных компаний АФК
"Система"

Таблица 2.3

Финансовые показатели, скорректированные с учетом включения результатов
Группы «Комстар-ОТС» в финансовую отчетность Группы МТС

млн. US$, если не указано иное

IV кв.2009

IV кв. 2009

Изменение IV
кв. 2009/ III кв. 2009

2009

Выручка

2 718,90

2 642,70

3,80%

9 823,50

Операционный доход до вычета износа основных средств и
амортизации нематериальных активов OIBDA

1 193,00

1 215,00

-1,90%

4 473,60

Маржа OIBDA

43,90%

46,40%

-2,5

45,50%

Операционная прибыль

609,2

746,6

-18,10%

2547,6

Маржа операционной прибыли

22,40%

28,40%

-6,00%

25,90%

Чистая прибыль (убыток)

-26,1

521,3

н/о

1004,5

Консолидированная выручка Группы МТС, номинированная в дол. США, выросла
в IV квартале 2009 г. на 3,8% по
сравнению с III кварталом 2009 г. до 2,719 млрд. дол., в том числе выручка от
мобильного бизнеса выросла на 2,2% до 2,187 млрд. дол., от фиксированного – на
10% до 412,5 млн. дол.

В IV квартале 2009 г. выручка МТС на
основном рынке присутствия компании – России, номинированная в национальной
валюте, выросла по сравнению с IV
кварталом 2008 г. на 8,6% до 66.594,6 млн. руб., в том числе выручка от
мобильного бизнеса выросла на 9,0% до 55.132,2 млн. руб., от фиксированного –
на 6,2% до 12.157,6 млн. руб. За тот же период выручка МТС в национальных
валютах в Туркменистане выросла на 42,7% до 135 млрд. манат, в Армении – на
5,1% до 20.947,3 млн. драм, в Украине – осталась стабильной.

Консолидированный показатель OIBDA2 по Группе МТС снизился в квартальном
исчислении на 1,9% до 1,193 млрд. дол. под влиянием сезонных трендов и
продолжающихся инвестиций в развитие собственной розничной сети. Маржа OIBDA в IV квартале 2009 г. по Группе МТС
составила 43,9%. При этом в России маржа OIBDA мобильного бизнеса МТС в IV квартале 2009 г. (без учета
розничного бизнеса) составила 50,8%. В Украине маржа OIBDA в IV квартале 2009 г. выросла по
сравнению с аналогичным периодом прошлого г. на 4,5 % до 44%. В Туркменистане и
Армении маржа OIBDA продемонстрировала рост в годовом исчислении и составила соответственно
63,7% и 50%.

Консолидированная чистая прибыль Группы МТС в IV квартале 2009 г. до единоразовых списаний и создания
резервов по налогу на прибыль составила 301,2 млн. дол. При этом, после
проведенных списаний и создания резервов Группа МТС показала в IV квартале 2009 г. согласно стандартам
US GAAP, консолидированный убыток 26 млн. дол. В целом за 2009 г. чистая
прибыль Группы МТС составила 1004,5 млн. дол. В IV квартале 2009 г. на уровень чистой прибыли повлияли:

1. создание резервов по налогу на прибыль, связанных с увеличением
ожидаемых дивидендов от зарубежных дочерних компаний МТС;

2.      единоразовое списание 368 млн. дол., большинство из которых
связано с переоценкой ОАО «Комстар-ОТС» инвестиций в ОАО «Связьинвест» и 86
млн. дол., связанных со списанием устаревшего оборудования и расходов на
приобретением ОАО «Комстар-ОТС».

Доходы в национальных валютах от услуг по передаче данных и контента
росли опережающими темпами на основных рынках Группы: в России рост доходов от
услуг по передаче данных в годовом исчислении составил 69%, от контентных услуг
– 70%; в Украине рост составил 48% и 6% соответственно.

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Рис 2.2 График стоимости акций ОАО «МТС» на различных временных отрезках

Как показано на рисунке 2.2 в акциях крупнейшего сотового оператора МТС в
2009 году можно было наблюдать попытку пробоя уровня 180 руб., которая сначала
не увенчалась успехом. В 2009 г. акции МТС не пользовались у спекулянтов
большим уважением и котировки акций МТС часто оставались в стороне от общих
рыночных движений. Следует помнить, что дивидендные выплаты у МТС достаточно
неплохие, поэтому не лишена смысла идея приобрести акции МТС под отсечку. После
приобретения ОАО «Комстар-ОТС» цена акций МТС существенно увеличилась, что
можно наблюдать на графике 2.1.


2.2 Характеристика процесса поглощения компании
«Комстар-ОТС», методы, результаты

В начале октября 2010 г. компания МТС объявила окончательные результаты
добровольного предложения ОАО «МТС» о приобретении акций ОАО «КОМСТАР-ОТС». МТС
приобрела 37614 087 обыкновенных акций «Комстар», составляющих примерно 9,0% от
уставного капитала «Комстар», за 8,28 млрд. руб. (приблизительно 271,89 млн.
дол.), не включая суммы расходов, связанных с организацией добровольного
предложения. Таким образом, общая доля владения МТС в «Комстар» увеличилась до
70,97% общего количества выпущенных акций «Комстар» (или до 73,33% – за
исключением казначейских акций). Сделка профинансирована за счет имеющихся
свободных денежных средств МТС. Как сообщалось 25.06.10 г., МТС объявила о
намерении по приобретению обыкновенных акций «Комстар» составляющих до 9,0% от
уставного капитала компании. Срок принятия добровольного предложения для акционеров
«Комстар» истек 21.09.10 г. В результате превышения в 3,3289 раза количества
акций, заявленных к продаже, над количеством акций, которое МТС было намерено
приобрести в соответствии с условиями добровольного предложения, компания МТС
приобрела ценные бумаги у акционеров «Комстар», подавших заявления о продаже,
на пропорциональной основе в соответствии с Федеральным Законом РФ «Об
акционерных обществах». Оплата ценных бумаг, приобретенных в рамках
добровольного предложения, осуществлялась в течение 15 дней с момента их
зачисления на лицевой счет МТС в реестре акционеров «Комстар». Глобальные
депозитарные расписки, которые не были приобретены в рамках добровольного
предложения, возвращены их держателям по истечении периода блокировки, в
соответствии с уведомлением компании Deutsche Bank Trust Company Americas
(DBTCA) – банка-депозитария в программе депозитарных расписок «Комстар».
Компания Goldman Sachs International выступала в качестве финансового
консультанта МТС. Компания Latham & Watkins выступала юридическим
советником МТС.

Обоснование реорганизации:

1. укрепление конкурентной позиции:

·  объединенная компания сможет эффективнее реагировать на интегрированные
предложения конкурентов;

·        более конкурентоспособные услуги и цены будут предлагаться
более широкой базе абонентов перекрестные продажи и пакеты услуг широкополосной
связи и телевидения клиентам МТС полностью интегрированный портфель услуг по
всем сегментам с единым счетом, единым пунктов обслуживания;

·        консолидация инвестиций МТС для дальнейшего развития
платформы широкополосной связи, включая платформу КОМСТАР;

2. дополнительные синергии от полной интеграции КОМСТАР:

·  устранение операционных и юридических преград для реализации стратегии
интегрированного игрока на рынке телекоммуникаций;

·        увеличение привлекательности для клиента за счет
конкурентоспособных полностью интегрированных пакетов услуг на мобильную и
фиксированную связь;

·        дальнейшая оптимизация общих бизнес-процессов;

·        дополнительные области оптимизации операционных расходов и капвложений;

3. улучшение финансового профиля Объединенной компании:

·  повышение финансовой гибкости Объединенной компании;

·        рост диверсификации денежных потоков;

·        потенциальное улучшение кредитного профиля Объединенной
компании;

·        возможность использования КОМСТАР финансовых ресурсов МТС.

Преимущества реорганизации для миноритарных акционеров ОАО «КОМСТАР-ОТС»:

1. участие в акционерном капитале ведущего российского интегрированного
оператора связи с высокими темпами роста:

·  выгоды за счет плана МТС по развитию интегрированных услуг связи и
широкополосного проникновения по всей РФ и дальнейшим инвестициям в расширение
широкополосной платформы группы МТС;

·        полная интеграция позволит предлагать привлекательный пакет
услуг по всей России;

·        преимущества за счет увеличения финансовой гибкости и полного
доступа к МТС в качестве надежного источника финансирования ускоренного роста и
целенаправленных приобретений.

2. потенциальные синергии в результате полного объединения МТС и КОМСТАР:

·  некоторые виды синергий можно полностью реализовать только при полном
объединении МТС и КОМСТАР;

·        имеет значение для миноритарных акционеров, которые получат
акции МТС.

3. привлекательная доходность по дивидендам (6.8%) обыкновенных акций
МТС:

·  особенно по сравнению с минимальными дивидендами КОМСТАР в прошлом.

4. доступ к потенциально более высокой ликвидности МТС и КОМСТАР по
сравнению с ликвидностью ГДР КОМСТАР:

·  среднесуточный объем трейдинга («ADTV») обыкновенных акций МТС за последние 6 месяцев 2009
г. составил 9.0 млн. дол.;

·        количество дней трейдинга объема свободного обращения
составляло около 1411 дней для обыкновенных акций МТС по сравнению с 1921 днями
для ГДР КОМСТАР;

5. несогласные/неголосующие акционеры смогли получить более 40% своей
доли в КОМСТАР в денежных средствах:

·  цена одной ГДР КОМСТАР для целей выкупа составляет 634.

В соответствии с условиями присоединения, согласованными Советами
директоров ОАО «МТС» и ОАО «КОМСТАР-ОТС», акционеры ОАО «КОМСТАР-ОТС», имеющие
право на участие в присоединении, получили 0,825 обыкновенной акции ОАО «МТС»
за каждую принадлежащую им обыкновенную акцию ОАО «КОМСТАР-ОТС» (одна
глобальная депозитарная расписка ОАО «КОМСТАР-ОТС» представляет одну
обыкновенную акцию). Коэффициент конвертации составляет 7,7% премию к
средневзвешенному по объему торгов коэффициенту конвертации обыкновенных акций
ОАО «МТС» на глобальные депозитарные расписки ОАО «КОМСТАР-ОТС» за последние
три месяца или 1,60, как отношение стоимости акций Комстар к стоимости акций
объединенной компании. Условиями присоединения являются одобрение сделки 75%
акционеров, присутствующих на внеочередных собраниях акционеров каждой из
компаний, а также получение согласия уполномоченных государственных органов и
прочие условия закрытия сделки. В соответствии с Федеральным законом «Об
акционерных обществах» акционеры ОАО «МТС» и ОАО «КОМСТАР-ОТС», которые
голосовали «против» или не голосовали по вопросу присоединения, выставляли на
продажу принадлежащие им акций ОАО «МТС» или ОАО «КОМСТАР-ОТС» соответственно,
по цене, установленной соответствующим Советом директоров, при условии, что
общая сумма средств, направленных на выкуп акций, не превышала 10% от стоимости
чистых активов каждой из компаний по российским стандартам бухгалтерского учета
на последнюю отчетную дату, предшествующую проведению общего собрания
акционеров. Совет директоров ОАО «МТС» установил цену выкупа в размере 245,19
руб. за обыкновенную акцию ОАО «МТС», в то время как Совет директоров ОАО
«КОМСТАР-ОТС» установил цену выкупа в размере 212,85 руб. за обыкновенную акцию
ОАО «КОМСТАР-ОТС», на основании заключений независимого оценщика,
предоставленных компанией Ernst
& Young каждой из компаний в отдельности.
Компании планируют завершить сделку во втором квартале 2011 г.

ОАО «Комстар-ОТС» с 1.04.2011 г. прекратило деятельность как
самостоятельное юридическое лицо в связи с присоединением к ОАО "Мобильные
ТелеСистемы» (МТС), соответствующая запись о прекращении деятельности компании
внесена в Единый государственный реестр юридических лиц, говорится в сообщении МТС.

В соответствии с условиями присоединения обыкновенные акции «Комстара»
конвертированы в обыкновенные акции МТС с коэффициентом конвертации,
составляющим 0,825 обыкновенной акции МТС за одну акцию «Комстара».

Всего в рамках конвертации в акции МТС – как казначейские, так и
дополнительной эмиссии, зарегистрированной в государственном реестре под
номером 1-01-04715-А-002D – было конвертировано 98,854 млн. обыкновенных акций
«Комстара». В результате конвертации уставный капитал МТС увеличился на 73,87
миллиона обыкновенных акций – до 2,664 млрд. обыкновенных акций.

Отчет об итогах выпуска ценных бумаг зарегистрирован ФСФР 22.04.2011 г.
После регистрации отчета МТС направил все необходимые документы в Московскую
межбанковскую валютную биржу (ММВБ) для получения разрешения на допуск акций
дополнительной эмиссии к торгам.

.3 Проблемы, выявленные в результате поглощения

Согласно некоторым исследованиям до 76% сделок по слияниям и поглощениям
оканчиваются неудачей. Естественно, следует оговориться, что отдельные исследования
трудносравнимы в силу различной трактовки понятия «успех сделки», способов
сбора и объема анализируемого статистического материала, методов анализа и так
далее. Несмотря на это, многочисленные исследования позволяют утверждать, что
слияния и поглощения связаны с большой степенью риска. Причем, доля неудавшихся
слияний и поглощений не сокращается с течением времени, что удивительно, так
как компании, приобретя негативный опыт, должны были по логике стать
осторожнее, а специалисты и консультанты, задействованные в сделках, приобрести
необходимый опыт (эффект обучения), что должно было привести к учету ошибок в
будущем и повысить квоты успеха. Однако, данное логическое утверждение
опровергает статистика. Одним из объяснений данного феномена может служить
постоянное изменение рамочных условий, при котором полученный опыт не помогает
в будущем в силу сильно изменившихся общих условий. Другой возможной причиной
является отсутствие систематического накопления и применения ранее
приобретенного опыта.

Основные проблемы при проведении слияния/поглощения:

.   усиление флуктуации сотрудников. Одной из основных
проблем в ходе слияния и поглощения является резкое повышение флуктуации
сотрудников. Особенно это касается поглощаемых предприятий. Дело в том, что
многие слияния и поглощения связаны со значительным сокращением персонала в
ходе ликвидации дублирующих функций и централизации. Неуверенность в сохранении
своего рабочего места заставляет большинство сотрудников (в том числе
исключительно ценных) начать поиск новой работы. Другой причиной начала поиска
нового места работы может являться чисто моральное чувство проигравшего или
нежелание работать под руководством «чужаков», что особенно характерно для
руководящего персонала. Однако в ходе этой флуктуации уходят, прежде всего,
наиболее квалифицированные работники и управленцы высшего звена, которым не
составляет труда найти выг.ное предложение на рынке труда. Вместе с
сотрудниками компания лишается не только ноу-хау, но и части клиентов,
связанных с покидающими компанию сотрудниками многолетними дружескими
отношениями (особенно это касается отдела сбыта).

Флуктуация резко увеличивает издержки компании в связи
с увеличением общей суммы выходных пособий, издержек на поиск нового
квалифицированного персонала, его обучение и введение в курс дела. Нехватка
персонала отрицательно сказывается на текущем бизнесе, ухудшает имидж
предприятия, приводит к потере клиентов и создает впечатление неудавшегося
слияния и поглощения, что особенно губительно для будущего компании, так как рынок
всегда очень чувствительно реагирует на появление новых игроков или изменения
расстановки экономических сил и не прощает малейших оплошностей.

Что касается компании МТС и осуществления сделки по
поглощению Комстара – поскольку и бренд и сама компания «Комстар-ОТС» будут
уничтожены, то персонал из Комстара начали переводить в МТС. В рамках Системы
или, скорее, на стороне – столько управленцев ни одной объединенной боевой
структуре просто не требуется. Рядовые сотрудники и руководители среднего звена
могут не волноваться – их возьмут практически всех. По данным аналитиков,
первые несколько сотен сотрудников Комстара уже получили предложения о работе
от материнской компании – без урезаний в функционале и зарплате.

Когда департаменты «Комстара» вливаются в
соответствующие департаменты МТС на уровне корпоративного центра,
бизнес-единицы «МТС Россия» и макрорегиона «Москва» неразберихи и, как итог,
потери темпа, не избежать. Дело в том, что оргструктура МТС не меняется и новых
бизнес-направлений не появляется – и в этом основная проблема: «новых-старых»
руководителей, ведущих спецов, рабочие бригады и так далее, надо не только
рассадить по местам, но и занять нужным делом. И отнимать время это
планирование будет на протяжении долгого времени. В регионах интеграция будет
осуществляться по аналогичному принципу на уровне макрорегиональных филиалов
МТС региональный бизнес «Комстара» должны пережевать, проглотить и полностью
переварить в 2012 г.

Всего до конца 2011 г. планируется перевести в штат
МТС сотрудников московского бизнеса и головной компании Комстара – около 1,5
тыс. человек. Статистика пока показывает – сделано 900 предложений, которые
приняты и 4 – отклонены. Обещается, что сокращений в бизнес-подразделениях не
будет, но анализ говорит об обратном: столько маркетологов и коммерсантов в
одной компании перебор. Вот и один из явных примеров экономии и «синергии».

Очень вероятно, что высвобождение персонала все-таки
будет заметным. Причем, число технарей и связистов, которые в этом г.у будут
искать себе новое место работы, может существенно увеличиться;

.   отсутствие стратегии

Достаточно часто после преодоления всех сложностей по
поиску подходящих кандидатов, проведению переговоров, получению «зеленого
света» от антимонопольного комитета или иной подобной организации и исполнению
всех необходимых формальностей по заключению контракта выясняется, что
менеджмент не имеет ни идей, ни ресурсов для последующей интеграции. Особенно
это характерно для поглощений в незнакомой области с целью диверсификации.
Такие сделки нередко заканчиваются последующей продажей приобретенных активов
после неудавшихся попыток внедрения в новую область. Причем отток необходимых
ресурсов из традиционного бизнеса может привести к ухудшению общих показателей
прибыльности, а то и к закрытию собственного бизнеса.

Задача МТС – войти в «топ-5» крупнейших мировых
телекоммуникационных операторов. Пока что сложно предполагать, что с МТС
захочет иметь дело какой-либо крупный оператор связи для совместного роста.
Дело в том, что кроме полноценного контроля оператора со стороны «Системы» (АФК
«Система» владеет 51% оператора), от которого в будущем той же «Системе» пока
что будет отказаться крайне сложно, у МТС, пусть и с их 108 млн. дол.
абонентов, слишком много нерешенных проблем, которые можно рассматривать как
системные. Во-первых, Министерство связи Туркмении с 21.12.2010 г.
приостановило действие лицензии в области связи «МТС Туркменистан» – 100%
дочерней российской ОАО «Мобильные ТелеСистемы».

В данном случае рассматривать какие причины привели к
подобной ситуации бессмысленно – самый главный факт заключается в том, что
российская компания потеряла контроль над своими инвестициями, которые были
сделаны в ведущего оператора республики, а 2,5 млн. ее клиентов остались без
связи. Для любого слияния такая ситуация губительна. И слова руководства МТС о
том, что они де «постараются лицензию вернуть» пока не применяются в действие
до стабильно закрепленного положительного результата. Во-вторых, Высокий суд
Лондона в феврале 2011 г., принял решение о заморозке активов люксембургской
дочерней компании МТС, MTS Finance S. A., с целью обеспечения выполнения
решения Международного арбитражного суда в Лондоне. Согласно имеющейся
информации, заморожены активы на сумму не менее $208 млн. дол. как известно, в
конце прошлого года суд обязал российского сотового оператора исполнить опцион
по выкупу компанией у Nomihold Securities 49% Tarino Ltd., контролировавшей
киргизского оператора «Бител». Данное решение было также подтверждено
апелляционной инстанцией, однако МТС от его исполнения уклонилось. Причиной
этому послужил тот факт, что МТС так и не удалось получить контроль над
«Бителом»: через несколько дней после сделки по покупке данной компании в
декабре 2005 году верховный суд Киргизии признал владельцем 100% «Битела»
российское ЗАО «Резервспецмет», реализовавшее впоследствии активы компании в
пользу «Скай мобайл». Подобная ситуация, как и с Туркменией, далека от своего
завершения, но в данном случае будут страдать держатели ценных бумаг компании,
у которых будут сложности с получением купонного дохода. А у МТС в будущем –
проблемы с привлечением стороннего финансирования на развитие. В-третьих,
широко анонсированное слияние «Комстар-ОТС» и МТС, которое, должно было
состояться в начале марта 2011 г., было отложено в следствии юридических
тонкостей и недосмотра. Судя по отрывочным данным, не учтены оказались интересы
держателей облигаций компании Комстар-ОТС, а значит ситуация затягивается
минимум на полгода. Таким образом, видно, что МТС может расти на своем домашнем
рынке, но глобальные рынки – это вопрос, который остается открытым. Видимо,
российский рынок, в части появления на нем глобальных операторов связи, как-то
успокоится, у «ВымпелКома» в этой связи что-то и получится, то череда судов
между акционерами обеспечена;

.   недооценка затрат

Частой ошибкой является недооцека потенциальных
затрат, прежде всего на интеграцию, формирование нового имиджа,
реструктуризацию отдела маркетинга и сбыта, которая, по некоторым оценкам,
может составлять до трети цены сделки. Издержки на интеграцию в среднем в 3
раза превышают запланированные, при этом сроки интеграции также, как правило,
не выдерживаются. При оценке затрат не используется опыт проведенных слияний и
поглощений (benchmarking).


Глава 3. Рекомендации по совершенствованию процесса слияний и
поглощений промышленных компаний

.1 Оценка эффективности слияния ОАО «МТС» и ОАО «Комстар-ОТС»

Поглощение – это лишь один из способов объединения потенциала двух
компаний, многие компании заключают соглашение о кооперации и образуют так
называемые корпоративные альянсы, близкие по своей сути к слияниям.

Именно такого рода поглощение решило произвести руководство двух
операторов сотовой связи России МТС и Комстар-ОТС.

В данном случае рассматривается горизонтальная интеграция хозяйственного
процесса. Горизонтальная интеграция означает, что фирма и компания идентичны по
направлению деятельности. У них имеются неиспользованные производственные
ресурсы или маркетинговые возможности. Такая интеграция осуществляется в форме
создания холдинга по типу наличия материнской компании и дочернего предприятия.
Горизонтальная интеграция способствует сокращению производственных издержек,
мобильности в распределении финансовых ресурсов.

Многие слияния и поглощения финансируются за счет
свободных денежный средств приобретающей компании.

ОАО «МТС» постоянно испытывает трудности в поисках направлений вложения
своих денежных средств. В 2008 году избыточный денежный поток компании составил
порядка 2,1 млрд. дол., в 2009 и 2010 годах аналогичный показатель достиг
примерно 1,1 и 1,8 млрд. дол. соответственно. Коэффициент выплаты дивидендов
составляет 50-60%, так как Система нуждается в средствах, что бы погасить свои
долговые обязательства. У подконтрольного Системе Комстара довольно амбициозные
планы по развитию в качестве альтернативного оператора в российских регионах,
однако, средств на их реализацию недостает. Многие эксперты предвидят, что
совместная экспансия «Комстара» и МТС на региональные рынки приведет к усилению
конкуренции в сегменте телекоммуникаций и снижению тарифов на широкополосный
доступ за пределами Москвы и Петербурга

После приобретения Комстар компанией МТС создана компания, способная
стать крупнейшим альтернативным оператором связи, что будет выгодно обеим
сторонам. Это слияние сделало легитимным использование компанией Комстар
денежных потоков МТС с целью финансирования стратегии по развитию в качестве
альтернативного оператора фиксированной связи. МТС получила средства для своего
расширения. МТС и Система завершили сделку по приобретению компанией МТС
контрольного пакета акций (50,91%) Комстар-ОТС у Системы по цене в 6,21 дол. за
ГДР или на общую сумму 1,3 млрд. дол. Компания решила профинансировать сделку
за счет привлечения долга. Компания взяла 2 кредита в Сбербанке на общую сумму
59 млрд. руб. Кредит в размере 47 млрд. руб. сроком погашения в 2013 году был
взят под 16%, тогда как кредит в размере 12 млрд. руб. сроком погашения в 2011
году по 15%. Изменения в составе баланса можно сравнить в приложении 1. В
результате дополнительного долга, коэффициент общий долг/OIBDA МТС вырос с 1,05х в 1 полугодии 2009
г. до текущих 1,5х. Однако коэффициент не превышает 2,0х, и компания может в
скором времени снизить уровень долга за счет избыточного денежного потока,
генерация которого не является для МТС проблемой. После привлечения
дополнительного долга баланс компании выглядит несколько перегруженным.

Однако, такое слияние может создать проблему для реструктурированного
Связьинвеста. Многие эксперты предвидят, что совместная экспансия «Комстара» и
МТС на региональные рынки приведет к усилению конкуренции в сегменте
телекоммуникаций и снижению тарифов на широкополосный доступ за пределами
Москвы и Петербурга. Кроме того, совместное продвижение МТС и «Комстара» в
регионах усилит позиции обеих компаний на корпоративном рынке. По оценкам
экспертов, после слияния у «Комстара» и МТС наличные денежные средства
совокупным объемом 5,9 млрд. дол. долларов США в период 2009-2011 гг. Для
сравнения, российские региональные операторы, могут направить только 4,2 миллиарда
долларов на осуществление капиталовложений в течении указанного периода. Данные
средства будут главным образом направлены на цифровизацию сетей и на
модернизацию старых аналоговых линий, а не на расширение монтированной емкости.
После модернизации сети, у региональных операторов остается всего 3,3 млрд.
долларов для установки новых линий. По прогнозам по избыточным денежным
потомкам, реструктурированный Связьинвест сможет позволить установку лишь 7,95
млн. линий против 14,2 млн. линий, которые может себе позволить союз
МТС/Комстар. Если повышение тарифных ставок не произойдет, Связьинвесту
придется и дальше полагаться на заемные средства, что может оказаться
затруднительным без льготных кредитов от государства. Напрашивается следующий
вывод: объединенный МТС/Комстар в финансовом плане гораздо сильнее, чем
реструктурированный Связьинвест. Данная сделка оказала положительное влияние
как на справедливую стоимость акций Комстара в краткосрочной перспективе, так и
на акции МТС в более долгосрочной перспективе.

Оценка объединенной компании. Существует несколько способов оценки
объединенной компании, с учетом объема выпущенных акции МТС. Если проводить
оценку объединенной компании с помощью модели дисконтированных денежных
потоков, основываясь на суммировании выручки, прибыли и капиталовложений
Комстар-ОТС и МТС. Стоит отметить, что показатели совокупной выручки
скорректированы с учетом межсегментной выручки. Был использован постпрогнозный
темп роста, равный 3,5%, по аналогии с оценкой отдельно взятой МТС. Однако,
используемая ставка WAAC ниже в 13,9%,
в связи с более высоким уровнем долговых обязательств в структуре капитала.
Новая ставка WACC равна 13,7%.Многие эксперты
предвидят, что совместная экспансия «Комстара» и МТС на региональные рынки
приведет к усилению.

Таблица 3.1

Обзор дисконтированных денежных потоков объединенной компании

PV денежного потока

28 173

Стоимость компании

52 669

Чистый долг/денежные средства

4 549

Стоимость капитала

48 121

Выпущенные АДР, млн. дол.

398,7

За АДР,

120,7

Как показано в таблице 3.1, согласно модели ДДП объединенной компании,
справедливая стоимость ее АДР составляет 120,7 долларов США. Новая справедливая
стоимость подразумевает потенциал роста акций с текущих уровней на 130%.

Предпочтительная гипотетическая модель объединенной компании

Результаты оценки по модели Дисконтирования денежного потока далеки от
реальности. Такие методы оценки просто объединяют показатели двух компаний и
учитывают избыточный денежный поток на их балансе. С учетом того, что целью
слияния двух компаний является выход МТС на рынок фиксированной связи, с тем,
что бы направить избыточный денежный поток на финансирование установки новых
линий для передачи данных и голосового трафика, данный подход кажется слишком
простым. Скорее всего, МТС будет стремиться использовать фиксированные линии
Комстар, а так же свои фиксированные денежные потоки для наращивания доли на
рынке фиксированной связи.

В результате была построена гипотетическая модель, которая отражает
наиболее реалистичный подход к тому, какой может быть потенциальная стоимость
новой компании, если МТС решит направить доступные средства на установку
фиксированных линий, тем самым оказав Комстар поддержку по выходу на
региональные рынки. Для построения данной модели использовался прогноз денежных
средств, доступных для вложения, объединенной компании на конец г. в течение
нескольких лет. Предположительно, что данные средства будут инвестированы в
установку новых линий, предположив, что стоимость установки одной линии
составляет 420 дол., а стоимость приобретений 1000 дол. за линию. Затем идет
добавление дополнительных денежных средств, генерируемых за счет новых линий
фиксируемой связи, предположив, что реструктурированные региональные операторы
будут выплачивать дивиденды в размере 50% от чистой прибыли от новых
фиксированных линий, поскольку Система нуждается в средствах. В результате,
получается оценка средств, доступных МТС для вложения в установку новых линий,
либо для приобретения альтернативных операторов, которые уже работают на
территории России.

Таблица 3.2

Прогноз средств объединенной компании на установку линий

Прогноз средств МТС и Комстар, доступных для вложения в
установку линий, млн. дол.

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Денежные средства на балансе Комстар и МТС

1176

1445

1852

2 743

3584

4909

6559

Денежные средства, доступные для вложения в установку линий
фиксированной связи

1050

1298

1676

2 535

3342

4625

6227

Избыточные денежные средства от линий фиксированной связи

0

237

811

1681

3107

4966

6777

Дивиденды уплаченные

Н/Д

35

122

252

466

745

1017

Итого доступные средства

1050

1500

2365

3 964

5983

8846

11987

По оценкам экспертов, МТС сгенерирует денежные средства для
финансирования установки новых линий в объеме 12 млрд. дол. в период до 2016 г.
Используемая при расчетах средняя цена составляет 536 дол. в расчете на линию.
Данная цена основана на средней стоимости строительства новых линий и
приобретения операторов. Предположительно, приобретение операторов обойдется
дороже установки новых линий, так как приобретение оператора является
приобретением уже готового бизнеса. В данной модели предполагается, что порядка
80% линий будет установлено по средней цене в 420 долларов за линию, тогда как
оставшиеся 20% компания получит за счет приобретений.

Таким образом, новые линии могут стоить 536 дол. за линию, при
моделировании стабильного уровня цен, так как в перспективе цены немного
снизятся, так как цены на телекоммуникационное оборудование падают на 10-20%
ежегодно. Тем не менее, если предположить, что некоторая часть капиталовложений
на техобслуживание и ремонт будет отведена на приобретенные линии, а так же
будут выделены средства для строительства магистральных сетей, необходимых для
поддержки данных линий, то цена в размере 536 дол. вполне оправдана.

Таблица 3.3

Прогноз захвата рынка МТС/Комстар

Новый прогноз по фиксированным линиям МТС/Комстар

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Стоимость фиксированной линии связи,

536

536

536

536

536

536

536

Фиксированные линии связи, построенные в течении года, млн.
дол.

2,0

2,8

4,4

7,4

8,0

7,0

4,0

Совокупное количество новых фиксированных линий, млн. дол.

2,0

4,8

9,2

16,6

24,6

31,6

35,6

Капиталовложения МТС на приобретение новых фиксированных
линий

1050

1499

2365

3964

4288

3752

2144

Доля рынка фиксированной связи МТС/Комстар

13%

16%

21%

30%

36%

40%

40%

Применяя эти расчеты на период до 2016 г., прогнозом будет являться то,
что МТС сможет приобрести порядка 35,6 млн. линий фиксированной связи по всей
территории России. В результате, совместно с существующей сетью компании
Комстар, МТС будет располагать приблизительно 40%-ной долей российского рынка
фиксированной связи. Это говорит о том, что общее количество фиксированных
линий России может достигнуть к этому моменту 100 млн., тогда как текущий
показатель равен 45 млн. Это эквивалентно уровню проникновения более 70%, что
вполне вероятно.

Для того что бы рассчитать прибыль и выручку МТС/Комстар-ОТС от новых
линий, предполагается, что средняя выручка в расчете на линию будет равна
средневзвешенному годовому ARPU
корпоративных (25%) и квартирных (75%) абонентов. Так же, предполагается, что
все новые фиксированные линии можно использовать как для передачи голосового
трафика, так и для доступа в Интернет.

Таблица 3.4

Прогноз OIBDA по фиксированных линий МТС/Комстар

OIBDA новых фиксированных линий МТС/Комстар, прогноз,

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

Средняя годовая выручка в расчете на линию,

690

690

690

690

690

690

690

Совокупная выручка

675,8

2316,4

4803,4

8877,1

14188,4

19363,4

23158,4

OIBDA

236,5

810,7

1681,2

3107

4965,9

6777,2

8105,4

Рентабельность OIBDA

35,00%

35,00%

35,00%

35,00%

35,00%

35,00%

35,00%

Анализ основан на конкретном примере показателя ARPU компании Комстар в Москве, равного 10 дол. в месяц
или 120 дол. в год. Данное предложение консервативно для всего рынка, так как в
российских регионах конкуренция не такая серьезная, как в Москве, и фактически
показатели ARPU, как правило, превышают московский
уровень в два раза. Предположительно, конкуренция в регионах ужесточится и
поэтому показатель ARPU остается на
уровне 120 дол. в год, что вполне оправдано. Руководствуясь той же логикой при
моделировании показателей в секторе корпоративных абонентов, используется
показатель ARPU компании Комстар в Москве, равный
200 дол. в месяц. В результате получается средняя годовая выручка в расчете на
фиксированную линию МТС/Комстар-ОТС в размере 690 дол. Из них 25% приходится на
ARPU корпоративных клиентов (200 дол. в
месяц или 2400 дол в год) и 75% на ARPU квартирных абонентов (10 дол. в месяц или 120 дол. в год). Таким
образом, совокупная выручка составила 676 млрд. дол. в 2010 г. и по прогнозу
вырастет до 23,3 млрд. дол. к 2016 г. Такие методы оценки просто объединяют
показатели двух компаний и учитывают избыточный денежный поток на их балансе. С
учетом того, что целью слияния двух компаний является выход МТС на рынок
фиксированной связи, с тем, что бы направить избыточный денежный поток на
финансирование установки новых линий для передачи данных и голосового трафика,
данный подход кажется слишком простым. Предположительно, средняя рентабельность
OIBDA фиксированных линий связи составляет
35%, что сопоставимо со средней рентабельностью OIBDA региональных операторов фиксированной связи равной
37%. Такой подход консервативен, принимая во внимание, что текущий показатель
рентабельности МГТС равен 45%, а рентабельность OIBDA Телесет составляет 56%.

3.2 Рекомендации по уменьшению рисков сделок по слияниям и
поглощениям промышленных компании

Проекты по слиянию/поглощению компаний отличаются
значительной сложностью в силу их комплексности. Для уменьшения степени
сложности общий процесс необходимо разделить на отдельные фазы (этапы). В силу
специфики отдельных слияний/поглощений (по объему, участникам и содержанию)
невозможно сформулировать единообразную структуру процесса, применимую во всех
случаях, поэтому схему приходится приспосабливать к конкретной ситуации. В
научной литературе существует множество различных способов структурирования
процесса слияний/поглощений.

Таблица 3.5

Структурирование процессов слияний и поглощений в
соответствии с различными авторами

Автор

Фазы

Автор

Фазы

Ларсьер (1973)

Определение причин слияния/поглощения Подготовка Переговоры
Фиксация результата

Коененберг (1988)

Разработка стратегии Поглощение Создание стоимости
Реализация прибыли

Юнг (1983)

Планирование слияния/поглощения Выбор предприятия-цели
Предварительное исследование Детальное исследование После приобретения

Вебер(1989)

Cоздание организационных предпосылок Выбор лучших
кандидатов Оценка кандидатов Проведение сделки Интеграция

Парсонс (1984)

Определение собственных возможностей Выбор подходящих
направлений развития Разработка стратегии развития направлений Идентификация
и оценка подходящих компаний-целей Переговоры и поглощение Реализация
стратегии

Круегер (1988)

Фаза инициирования сделки Поиск Оценка и выбор Kонтакт и
переговоры Поглощение и интеграция Фаза скоординированных действий

Как видно из таблицы 3.5, различные классификации
отличаются в основном по степени детализации разбиения общего процесса.
Естественно, в каждом конкретном случае последовательность и содержание
отдельных подпроцессов могут отличаться от вышеприведенной схемы. Нередки и
случаи пересечения отдельных стадий процесса, однако почти всеми участниками
процесса в рамках концерна отмечена полезность и общая применимость данной схемы.

.   Предложения по уменьшению риска сделок на этапе
разработки стратегии.

Стадия интеграции рассматривается как ключевая в
процессе слияния, что неудивительно в силу ее основополагающего характера.
Далеко не каждая компания имеет четко сформулированную стратегию развития.
Однако без четкого формулирования целей невозможно и их достижение. Разработка
правильной общей стратегии компании и в ее рамках стратегии слияний и
поглощений, если данный способ экспансии предприятия осознанно выбран в
качестве оптимального, так важна для конечного успеха. Несмотря на это лишь
редкие компании имеют данную стратегию.

В рамках стратегии фиксируются основополагающие цели
компании (включая миссию – наиболее обобщенное представление о желаемом месте
компании в долгосрочной перспективе, рисунок 3.1.) и общие пути их достижения.
В общем случае цели компании находятся на стыке идеальных представлений о
будущем компании и реальности.

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Рис. 3.1 Схематичное представление составных частей
стратегии компании

При этом под идеальными представлениями понимается
желаемая доля рынка, целевой сегмент, ценовой уровень, в то время как
реальность либо подкрепляет желания возможностями, либо заставляет отказаться
от несбыточных иллюзий. Именно вследствие отсутствия стратегии возникают
ситуации, когда уже после проведения слияния выясняется, что приобретенная
компания по тем или иным причинам не вписывается в портфель продукции и
выбранные направления поглотившей компании. Поэтому необходимо подключать
сотрудников отдела стратегического планирования уже на ранних стадиях сделки.

.   Предложения по уменьшению риска сделок на этапе
интеграции

Уже на стадии заключения договора о слиянии или
поглощении должна быть введена в действие интеграционная команда, состоящая из
специалистов в разных областях, для анализа существующих процессов в
поглощаемой компании, их оптимизации и разработки новых процессов, действующих
уже для объединенной компании. При этом очень важно правильно подобрать
участников команды.

Чрезвычайно важна внутренняя коммуникация – введение в
курс дела сотрудников обоих компаний для уменьшения неуверенности. Многие
компании при этом ограничиваются короткими информационными материалами,
рассылаемыми по e-mail. Однако практика показывает, что их мало кто читает.
Поэтому положительно зарекомендовали себя персональные встречи или электронные
форумы с высшим руководством, на которых сотрудники обеих компаний имеют возможность
задать наболевшие вопросы.

Организация внутреннего бенчмакинга имеет целью
идентификацию «лучшей практики» в рамках объединенной компании или вне ее,
анализ причин и распространение полученных знаний на весь концерн. Внутренний
бенчмакинг также способствует кооперации отдельных структурных подразделений и
снимает комплекс победитель-побежденный.

Особенно важно сконцентрироваться на мероприятиях по
достижению синергии, которая является одним из основных мотивов
слияний/поглощений. В противном случае величина премии не окупится. Нередко
имеет смысл назначить непосредственных ответственных за достижение синергии
помимо интеграционной команды.

Мероприятия по культурному сближению способны не
только снять напряжение в коллективе и улучшить моральный климат, но и привести
к образованию новых персональных связей между компаниями, ведущих к
взаимообогащению знаниями. В рамках интеграции очень важно как можно скорее
разработать новую организационную структуру управления и заполнить ее
конкретными лицами.

Скорость при этом является критическим фактором в
связи с ростом неопределенности во времени и развертыванием политических
баталий. При этом необходимо сконцентрировать усилия на сохранении высшего
руководящего персонала. В связи с этим рекомендуется выделение в рамках отдела
персонала отдельной команды, которая будет заниматься разработкой мер по
удержанию, прежде всего высшего персонала.


Заключение

Рынок поглощений считается одним из ключевых внешних механизмов
корпоративного управления. При этом отмечается, что он наиболее эффективен
тогда, когда необходимо «сломить» сопротивление консервативного совета
директоров, не заинтересованного в рационализации (раздроблении) компании,
особенно если речь идет о высоко диверсифицированной компании. Вместе с тем эффективность
данного механизма с точки зрения последующего улучшения корпоративного
управления все больше подвергается критике. МТС приобрели через компанию
«КОМСТАР-Регионы», дочернюю компанию «КОМСТАР-ОТС», 100% акционерного капитала
Санкт-петербургского альтернативного оператора ЗАО «ЛАНК Телеком» у группы
частных инвесторов. Приобретение позволит усилить позиции группы МТС на
корпоративном рынке услуг связи Санкт-Петербурга. В частности, одни практики
полагают, что опасность поглощения толкает менеджеров только к реализации
краткосрочных проектов в следствии опасений снижения курсовой стоимости акций.
За присоединение к МТС проголосовали 99,14% акционеров «КОМСТАРа», принявших
участие в собрании. Акционеры «КОМСТАРа», проголосовавшие за присоединение к МТС,
получили возможность конвертировать свои акции/GDR в обыкновенные акции МТС с
коэффициентом 0,825. Акционеры, проголосовавшие против слияния или не принявшие
участие в голосовании, могут предъявить принадлежащие им акции к выкупу по цене
212,85 руб. за бумагу. Акционеры МТС также одобрили увеличение уставного
капитала на 4,94% путем допэмиссии в объеме 103,65 млн. обыкновенных акций. В
результате присоединения к МТС «КОМСТАР» прекратит существование в качестве
отдельного юридического лица. Реорганизацию планируется завершить к концу 2011
г.Другие считают, что поглощения служат интересам лишь акционеров, а не всех
«соучастников». Наконец, всегда существует риск дестабилизации деятельности как
компании-покупателя, так и поглощенной компании. В современной экономической
обстановке перед отечественными компаниями как никогда остро стоит проблема
интенсивного роста путем применения конкретных и эффективных мер. Возникает
потребность поиска действенных технологий по выходу предприятий на траекторию
устойчивого роста, необходимость освоения современных методов реструктуризации
собственности. В этом свете деятельность по слияниям и поглощениям как один из
основных элементов реструктуризации, ее заключительное звено, заслуживает
особого изучения. Выводы:

1. Существуют определенные различия в толковании понятий «слияния и
поглощения компаний» в зарубежной теории и практике, и в российском
законодательстве. В связи с этим в работе осуществлена систематизация возможных
подходов к определению слияний и поглощений.

2.      При анализе отраслевой и межотраслевой проекции современных
интеграционных стратегий выявлены новые тенденции:

а) при вертикальной интеграции: охват новых отраслей.

б) при горизонтальной интеграции: появление крупных иностранных
инвесторов и проведение мегасделок на российском рынке.

.В посткризисных условиях процессы слияний и поглощений в России
количественно и качественно изменились. Россия стала лидером поглощений среди
стран трансформационного типа. Вместе с тем многие слияния, которые казались
экономически обоснованными, потерпели неудачу в следствии ошибок, допущенных в
процессе их осуществления.

. После проведенного анализа данное слияние воспринимается положительно с
точки зрения инвестиционной привлекательности и прогнозируемой ценой на конец
2011 г. на 4% с 11,71 дол до 12,17 дол. Потенциал роста акций МТС составляет
66%, что отражает благоприятные перспективы роста выручки на рынках с высоким
проникновением, стабильно хорошее финансовое состояние и сравнительно небольшой
уровень долга.

Список использованной литературы:

Нормативно-правовые
документы

1. Федеральный
закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 N 208-ФЗ.

Учебники,
учебные пособия и монографии

2.   Андронов
В.В., Балабанов В.С. Корпоративный менеджмент современных экономических
отношениях / M.: ЭКОНОМИКА, 2007. – 567 с.

3.      Гвардин
С.В Создание добавленной стоимости компании при сделках слияний и поглощений.
Российский опыт / М.: Эксмо, 2008. – 224 с.

.        Гвардин
С.В. Выход из бизнеса с максимальной прибылью. Российский опыт / М.: Эксмо, 2008.
– 211 с.

.        Горячев
Д.Ю. Корпоративные слияния и поглощения: анализ неопределенности и рисков в
оценке компании / М.: МАКС Пресс, 2009. – 422 с.

.        Ендовицкий
Д.А., Соболева В.Е. Экономический анализ слияний и поглощений компаний / М.:
КноРус, 2008. – 457 с.

7.   Иванов
Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика
трансформации бизнеса / М.: Альпина Паблишер, 2009. – 704 с.

8.      Ли Яккока Карьера
менеджера / М.: Попурри <#”561942.files/image009.gif”>

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Финансовый анализ слияний и поглощений в промышленной компании

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *